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发现在直接影响白酒需求的宏观经济层面

编辑:卢本伟2019/04/25 21:30

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   核心观点:经济迎来超预期边际改善,白酒有望再次跑出超额收益,高 端酒表现或将更优。在之前的报告中,我们自下而上研究了白酒基本面、 资金面以及估值体系的变化,但是当我们自上而下梳理白酒研究框架 时,发现在直接影响白酒需求的宏观经济层面,同样存在一些超预期变 量:今年以来我国“逆周期稳增长”持续推进,信用宽松、利率低位运 行、地方债发行加速,地产和基建投资增速均环比回升,即信用、货币、 发债、投资等各维度均预示着我国经济正在迎来边际改善,而这将直接 带动白酒需求持续回暖。结合我们对历史的复盘以及今昔的对比,我们 认为今年与 2009 年行情既相似又不同,在总量经济回升的作用下,本 轮白酒板块有望再获显著超额收益,但在品牌集中、行业结构性增长的 浪潮下,具有品牌优势的高端酒表现或将更为优异。

   寻找超预期:宏观与产业共振,经济浴火带动白酒需求涅槃。自上而下 来看,宏观经济直接对白酒需求产生影响,我们从信用、利率、固投与 产业四个角度寻找宏观经济的超预期变量:1)信用方面,2019 年 1-2 月社融存量增速环比回升 0.4pct,整体见底企稳并出现边际改善,全年 信用有望持续宽松。2)利率方面,今年以来资金利率水平持续走 低,shibor 隔夜多日下行至 2%以下,10 年期国债利率也一度逼近 3%, 为实体经济营造货币宽松;3)固投方面,2019 年 1-2 月固投增速 环比提升 0.2pct,其中地产投资继续维持了去年以来的高韧性,增速环 比提升 2.1pct;基建投资亦延续了企稳回升的态势,增速环比提升 0.5pct,随着基建审批加速以及地方专向债的落地,全年基建扩张 方向性确定,我们认为基建和地产将共同推动今年投资端持续向好。4) 产业方面,钢铁等周期品需求今年以来维持高位偏强态势,终端需求超 市场预期,验证了投资活动景气度回暖。总结来看,我国经济总量与投 资数据正出现边际改善,3 月 PMI 重回荣枯线上进一步验证,受此影响 、企业之间的投资、商业活动将持续升温,从而有力拉动白酒需求 强势回暖。

   复盘 09 年:总量数据回升为白酒带来显著超额收益,本轮高端酒更值 得关注。2008 年底四万亿计划出台后,需求回暖、量价齐升带动白酒 业绩快速增长,白酒板块大幅跑赢大盘,自四万亿出台至 2010 年底白 酒涨幅约为大盘的 3 倍,且次高端酒由于体量小、扩张快、成长性高, 股价表现更为优异。对比当下,我们认为当前与 09 年既相似又不同: 从总量来看,当前总量与 09 年相类似,总量数据和投资增速均面临边际改善拐点,因此白酒有望再次获得显著超额收益,年初至今 白酒收益率约为大盘的 2 倍,相对收益依然可观;但是从产业来看, 当前产业与 09 年相比发生明显变化,09 年行业处于产能扩张驱动 的量价齐升阶段,次高端价格带由于体量小、扩容快而更为受益,而当 前行业进入品牌集中的结构性增长阶段,份额将持续向具备品牌优势、 渠道优势的名酒集中,我们认为具有强品牌力的高端酒(茅五泸)和具 有强渠道力的品牌(古井、顺鑫等)有望取得更加明显的超额收益。

  

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   股市财富效应推升白酒消费,餐饮边际复苏扩大白酒场景。从大众需求 来看,财富效应是支撑白酒大众需求以及消费升级的重要推动力。 2015-17 年的上一轮白酒牛市中,居民的财富效应主要来自于地产投 资,而当下我们认为股市上涨将成为白酒新一轮财富效应的重要来源, 今年以来我国 A 股市场涨幅领先全球,居民有望从中充分享受了股市上 涨带来的投资收益,我们认为这有望进一步推动居民对白酒尤其是高端 白酒的消费意愿,这一点从今年春节以来名酒动销强劲、批价持续提升 可见一斑。同时,餐饮渠道是白酒的重要消费场景,餐饮行业收入与白 酒行业收入存在明显正相关性,2019 年 1-2 月我国餐饮收入增速与限 上餐饮收入增速出现环比回升,我们认为这将直接推动白酒整体销量增 长,而限上餐饮更强的复苏趋势有利于白酒的消费升级。

   风险提示:中高端酒动销不及预期、三公消费力度持续加大、食品 安全事件风险。